실물파생상품의 거래활동성과 위험관리에 관한 연구

Abstract

상품선물(commodities futures)은 실물자산의 가격변동위험을 관리할 수 있는 수단으로서 역할을 한다. 가격위험관리 기능을 제공하기 위해 국내에서는 금선물, 돈육선물, 그리고 미니금선물이 상장되었다. 그러나 이들 상품선물들은 현재 거래가 부진하여 위험이전의 기능(function of risk shifting)이 실종된 상태로 위험관리수단으로서 역할을 하지 못하고 있다. 이는 상품선물의 신규상장 및 상품거래소의 설립을 위축시키고, 전체 실물파생상품시장(commodities derivatives markets)의 조성을 더디게 하고 있다. 그럼에도 경제주체들에게는 실물자산의 가격변동 위험을 관리할 수 있는 수단이 필요하기 때문에 현재 거래가 부진한 선물의 활성화를 위한 노력이 지속적으로 요구되고 있으며, 더불어 신규상장과 장외 실물파생상품의 개발 및 활성화가 필요하다. 그리고 이를 성공적으로 달성하기 위해서는 우리나라의 실물파생상품에 대한 활용여부, 필요성, 그리고 이해정도를 종합적으로 검토할 필요가 있다. 본 연구는 구체적으로 다음과 같은 목적을 가지고 있다. 첫째, 국내의 선물거래자들이 실물파생상품을 위험관리수단으로 활용하고 있는 것인가?에 대한 의문을, 국내의 해외선물 거래량 또는 거래금액이 시세차익(speculating)요인과 헤징(hedging)요인에 의해 설명되는지를 확인하고자 한다. 둘째, 원자재 관련 기업이 원자재 가격변동 위험에 노출되고 있는지를 검토하기 위해 원자재 가격변동위험에 따라 관련 기업의 주가가 영향을 받는지를 실증분석 하고자 한다. 그리고 투자자의 입장에서 원자재 가격변동에 따라 원자재 관련 주식을 거래하는 경우 수익성이 있는지를 검토하고자 한다. 셋째, 헤저(hedger)가 실물파생상품에 대한 충분한 이해를 바탕으로 거래를 수행하고 있는 것인지를 확인하기 위하여, 실무현장에서 이뤄진 장기공급계약에 대한 적절성을 평가하고자 한다. 따라서 상기의 세 가지 연구목적에 의거하여 세 가지 주제들로 논문은 구성된다. 그 내용을 요약하면 다음과 같다. 제1논문에서는 농산물 해외선물의 거래량과 거래금액을 시세차익요인과 헤징요인으로 설명되는지를 분석하였다. 시세차익요인으로 해외선물시장의 일중수익률(intra-day return), 일간수익률(inter-day return) 표준편차와 종가의 교호작용, 시세차익압력(speculating pressure)과 KOSPI의 일중수익률, 그리고 일간수익률 표준편차와 종가의 교호작용 변수를 사용하였고, 헤징요인으로는 미결제약정(open interest), 헤징압력(hedging pressure), 수출입량, 수출입가격, 환율, 금리, 그리고 실업률의 변수를 사용하여 패널분석을 시도하였다. 분석결과, 시세차익요인 변수들이 유의한 결과를 얻었지만 헤징요인 변수들은 대부분 유의성이 나타나지 않았다. 따라서 농산물 해외선물의 거래활동성은 시세차익요인에 의해 주로 설명되는 것으로 판단되었다. 제2논문은 일간, 주간, 월간자료를 사용하여 원자재 가격 변화가 주가에 영향을 미치는지를 비철금속산업을 대상으로 살폈고, 더불어 원자재 선물가격이 상승하는 경우 매입하고, 하락하는 경우 매도하는 원자재 시세추종 매매전략을 실행하는 경우의 수익성을 평가하였다. 분석결과, 일간자료와 주간자료에서는 원자재 가격변동이 주가에 대체로 양(+)의 영향을 미치는 것으로 나타났다. 그러나 월간자료에서는 이러한 유의성은 대부분 없는 것으로 나타났다. 그 이유로서, 예상이윤(expected profit)이 주가에 수렴한다는 전제하에, 자연헤징(natural hedging)이 존재하는 것으로 추론된다. 즉 원자재 가격변동 위험에 대하여 기업의 예상이윤은 영향을 받지 않는 것으로 판단된다. 원자재 시세추종 매매전략에 대한 수익성을 검토한 결과, 주간자료에서 원자재 시세추종 매매전략은 매입보유전략보다 초과수익이 많이 발생하는 것으로 나타났다. 제3논문은 지난 2013년 9월에 체결된 한돈 장기공급계약에 대한 가치를 평가하여 계약의 적정성을 검토하였고, 만약 적정하지 않다면 적절하기 위한 방안을 제시하고자 하였다. 분석결과, 한돈 장기공급계약은 공급자에게 불리하였던 계약으로 평가되었다. 공급자에게 본 계약은 계약시점을 기준으로 9억원의 경제적인 손실로 평가되었다. 또한, 신뢰수준 5%에서 최대손실금액(Value at Risk)은 공급자가 35억원으로 추정되지만, 구매자는 10억원으로 추정되어 수요자에 비해 공급자가 상대적으로 더 위험한 것으로 분석되었다. 그리고 당초 상한가를 3,400원으로 하고, 하한가를 2,600원으로 하는 계약조건이 공정한 계약이 되기 위해서는 상한가(ceiling price)와 하한가(floor price)를 재설정하여야 하는 데, 상한가를 3,400원으로 고정하는 경우 하한가를 3,370원으로 설정하는 것이 적정하였고, 하한가를 2,600원으로 고정하는 경우 상한가를 4,220원로 하는 것이 적정하였다. 이상의 세 가지 연구의 결과는 국내 실물파생상품의 신규개발 및 거래활성화 방안을 마련하는 데 기여할 것으로 기대된다.

Several commodities futures such as gold, lean hog, and mini-gold had been traded on the Korean Exchanges (KRX) in the order named since 1999. The trade volume of commodity futures had been so small that the role of the futures had not been working well. Such phenomenon raises some questions whether commodity futures should be listed continuously in the KRX and those who had used commodity futures are not trading the futures literally anywhere not in the KRX? However, the statistics of offshore commodity futures trade volumes reveals that it has been increased. In general, the domestic commodity derivatives market is necessary to provide those who exposed to the price risk with effective risk management tools. Hence, some measures to reactivate commodity futures market and the fundamental examination about the attitude of traders should be considered. Thus, it is required to examine some questions about commodity futures from different aspects. This study is composed of three papers. The purposes of each paper are as follows. The first paper analyzes whether hedging factors such as open interest, hedging pressure, and others determine the trading activity of the offshore agricultural futures in Korea. The second paper investigates whether the price risk of a raw material can affect the stock prices of companies using the raw material, and examines the profitability with regard to a trading rule depending on the changes of the raw material price. The third paper evaluates the long-term window contracts that have been made on the spot market. The analysis of the first paper for the trading activity of offshore agricultural futures in Korea includes both speculating and hedging factors as explanatory variables. Specifically, Speculating factors include intra-day returns, the interaction of inter-day returns and closing price, KOSPIs intra-day returns, the interaction of KOSPIs inter-day returns and KOSPIs closing price, and speculating pressure. Hedging factors include open interest, hedging pressure, the import and export volume, the export and import prices, exchange rates, interest rates, and the unemployment rate. The result of panel analysis shows that most of the speculating factors were significant statistically, but most of hedging factors showed no significance. Thus, it is concluded that the offshore agricultural futures in Korea is used for speculating. The second paper investigates that raw material prices affect the stock price by using daily, weekly and monthly data in the base metal industry. It is found that the changes in the raw material prices affect significantly the changes in the stock prices in the daily and weekly data. However, in the monthly data there are not significant, which means that there might be the natural hedge under the assumption that stock prices converge to expected profits of the companies. In addition, this paper examines the profitability with regard to the trading rule depending on the changes of raw material price. It is found that the earnings by the trading rule have been generated more than the earnings by the buy-and-hold strategy in the case of weekly data. The third paper is to find the value of the long-term window contracts of Korean hog signed in September 2013. In result, the contract was unfavorable to the provider. The mean-reverting stochastic process model with jump was applied to the underlying asset prices, and Monte-Carlo simulation was tried to evaluate the contract. As results of the analysis, the value of the long-term window contract was estimated at minus 9 billion won at the beginning of the contract. Value at Risk(5%) of the suppliers was estimated 3.5 billion won, while Value at Risk(5%) of the buyers was estimated at 1 billion won. In order to achieve a fair contract, the floor price (the ceiling price) should be determined in accordance with the ceiling price (the floor price). If the ceiling price was fixed at 3,400 won, the floor price should be 3,370 won. In contrast, if the floor price was fixed at 2,600 won, the ceiling price should be 4,220 won. The all results of this study are expected to contribute to invigorating the trade of the commodity derivatives and developing derivatives market of a new commodity.