꼬리위험과 투자전략의 수익성

Abstract

본 연구는 1981년 1월부터 2015년 12월까지 한국유가증권시장 내 상장주식 및 상장폐지주식들을 대상으로 꼬리위험에 취약한 회사들의 수익률이 그렇지 않은 회사들의 수익률에 비하여 높은지에 대하여 검증하고, 다른 위험이 조정된 이후에도 유효하게 나타나는지에 대하여 연구하였다. 꼬리위험 측정방법은 Kelly and Jiang(2014), Bali 등(2014)에서 제시된 4가지 방법(〖λ_t〗^Hill, LPM, β_LPM, H-TCR)을 이용하였고 모두 단일 변량 시계열 모델을 이용할 수 있다는 특징을 가지고 있다. 직전 12개월 자료를 이용하여 매월 각 회사의 꼬리 위험 민감도를 측정하였으며 이에 따라 5개의 포트폴리오를 매달 재구성하였다. 가장 꼬리위험에 취약한 포트폴리오(High)를 매수하고 가장 꼬리위험에 덜 민감한 포트폴리오(Low)를 매도하는 전략은 4가지 방법 모두 10% 수준의 유의도 기준에서 양의 수익률을 거두지 못하였으며 양의 위험조정 초과수익률(Fama-French 3 요인, Fama-French-Carhart 4 요인 모형)도 나타나지 않았다. 이러한 현상은 기간(2000년 이전과 이후, 금융위기 시기와 이를 제외한 시기)과 보유기간(1개월, 6개월, 12개월)에 상관없이 유사하게 나타났지만 일부 가치가중 수익률의 경우 유의한 양의 위험조정초과수익률이 나타났다. Fama and Macbeth (1973) 방법론에 따라 회사들의 특성을 통제하고 난 뒤 4가지 꼬리 위험과 수익률간의 횡단면 회귀분석을 시행한 결과 β_LPM의 평균기울기가 양의 방향으로 10%수준의 유의도 기준에서 유의한 것으로 나타났다. 이를 이용하여 회사의 특성을 통제하고 난 뒤 β_LPM에 따라 High를 매수하고 Low를 매도하는 전략을 취하니 5%수준의 유의도 기준에서 양의 수익률과 양의 위험조정 초과수익률을 확인할 수 있었다.