The Effects of Conflict on South and North Korean Economy: Evidence from Stock Market and Foreign Trade

Abstract

본 논문은 국제정치적 갈등의 경제적 영향에 대해 남북한의 사례를 중심으로 살펴본다. 특히 북한 관련 리스크가 남한의 주식 시장에 미치는 영향과 경제 제재가 북한의 무역에 미치는 영향에 주목하였다. 전체 논문은 개별적인 소주제를 다루는 세 편의 실증 연구로 구성된다. 첫 번째 장에서는 남한의 기업 주가 수익률이 북한 리스크에 어떻게 반응하는지 분석한다. 이를 위해 남한 언론의 북한 관련 보도 자료를 사용하여 월별 북한 리스크 지수를 작성하였다. 이 지수는 남북 관계의 긴장이 확대되거나 완화되는 경우 언론보도에 등장할 것으로 기대되는 키워드를 포함한 기사의 빈도수를 바탕으로 산출된다. 1999~2018년의 언론 보도자료를 분석한 결과, 북한 발 리스크는 핵/미사일 실험, 군사도발 등 이벤트 시점에 급증하며, 반대로 정상회담, 6자 회담 등 대화의 시기에는 감소하는 것으로 나타났다. 기업 주가 수익률을 종속변수로 한 회귀 분석에서는 국내 투자자의 주식 보유 비율이 높은 기업일수록, 자산 규모가 크고 고정자산의 비중이 높은 기업일수록, 남북경협에 관여한 경험이 있는 기업일수록 북한 관련 리스크에 민감하게 반응하는 것으로 나타났다. 두 번째 장에서는 북한에 부과된 주요 경제 제재가 무역에 준 영향을 무역의 질적 측면을 중심으로 분석한다. 우선 1998~2018년의 북한-중국 간 무역을 외연적 확장 수준(extensive margin), 상대 가격(relative unit price), 물량(quantity)으로 분해하고, 이 중 무역의 질적 측면으로 볼 수 있는 외연적 확장 수준과 상대 가격 지수의 변화에 주목하였다. 이를 통해, 북한의 대중 수출이 지난 20년간 양적으로 성장하였을 뿐 질적으로는 정체되어 있거나 오히려 후퇴했다는 사실을 확인하였다. 회귀분석에서는 북한의 무역을 직접적으로 타격하고자 한 한국과 일본의 독자 제재 및 2017년 UN안보리에서 결의된 다자 제재를 핵심 설명 변수로 설정하였고, 분석 방법으로는 전기 종속 변수가 포함된 동적 패널 모형(dynamic panel model)을 사용하였다. 추정 결과, 2017년 UN의 제재가 북한의 대중 수출에서 품목의 외연적 확장 수준을 축소 시킨 것으로 나타났다. 또한 2003년 일본의 제재는 중국 수입 시장에서 북한 생산품의 상대 가격을 유의하게 하락시킨 것으로 추정되었다. 추가적인 회귀분석에 따르면, 이러한 상대 가격 하락은 북-중 간 가격 협상력의 차이에서 기인한다. 이 연구 결과는 북한에 대한 무역 제재가 다른 주요 교역국과의 거래 관계를 차단하고 중국에 대한 의존도를 지나치게 높이면서 암묵적 비용을 발생시키고 있음을 시사한다. 마지막 장에서는 남한의 5.24 조치를 회피하기 위한 북-중 간의 우회무역 규모를 추정하였다. 이 연구는 중국의 기업-품목 단위의 자료를 사용하여 현재까지 북-중 무역에 대한 연구 중 가장 미시적 수준의 실증분석 결과를 제시한다. 분석 방법은 이중 차분법(difference-in-difference estimation)을 사용하였으며, 대 남한 수출과 대 북한 수입이 동시에 발생한 기업-품목들을 처치그룹으로 설정하여 2010년 전후의 변화를 추정하였다. 분석 결과, 북한의 중국을 경유한 남한으로의 간접 수출은 2010년 5.24 조치 이후 유의하게 증가한 것으로 나타났다. 산업별로 나누어 보면, 이러한 우회 무역은 주로 의류 임가공 부문에 집중되어 있으며 그 규모는 제재 이후 북한의 대남 직접 수출 감소분의 25%에 달하는 것으로 추정되었다.

This dissertation investigates the economic impacts of international conflict, focusing on the cases of the two Koreas. Specifically, it examines the effects of North Korea-related risks on the South Korean stock market and economic sanctions on North Korea's foreign trade. It consists of three empirical studies covering subtopics. The first chapter analyzes how South Korean stock returns respond to North Korea-related risk. To do this, a monthly index for geopolitical risk from North Korea is constructed using South Korean media coverage database. The index is based on the frequency of articles containing keywords that are likely to appear in the media when inter-Korean tensions escalate or ease. Analysis of the media coverage from 1999 to 2018 show that the geopolitical risk index sharply increases in the occurrences of nuclear tests, missile launches, and military confrontations, while decreases significantly at around the times of summit meetings and multilateral talks. In the regression analysis, it is found that geopolitical risk related to North Korea has more negative effects on stock returns of firms with a higher share of domestic investors, larger assets and a higher proportion of fixed assets. It is also found that stock prices of companies involved in inter-Korean economic cooperation exhibit a more sensitive response to the North Korea risk. Chapter Ⅱ explores the impact of economic sanctions on North Koreas foreign trade, focusing on the quality of trade. It decomposes the trade between North Korea and China into the extensive margin, relative unit price and quantity, over the periods 1998-2018. Then it estimates sanction-induced changes in the former two elements of North Koreas export to China. The decomposition results show that the growth of North Koreas export to China is mostly attributed to the growth in quantity rather than quality. In the regression analysis, sanctions imposed by South Korea, Japan and the United Nations Security Council (UNSC) are used as key treatments. It is found that the UN sanctions in 2017 reduce the extensive margin in North Korean exports, and Japanese sanctions in 2003 have lowered the relative prices of North Korean products in the Chinese import market. The price impacts of sanctions are found to be associated with the bargaining power of China over North Korea. The findings suggest that trade sanctions against North Korea have created implicit costs by preventing North Korea from trading with alternative partners and increasing reliance on China. The last chapter estimates the size of the transit trade between North Korea and China to circumvent the sanctions imposed by South Korea. It exploits firm-product level variations in Chinese trade data to present micro evidence of the sanction-bypassing trade. Specifically, the transit trade is identified only when a firm import a product from North Korea and export the same product to South Korea in the same period. The difference-in-difference estimation results show that indirect exports from North Korea to South Korea via China are increased significantly by the 5.24 measures in 2010. The increase in North Koreas indirect export of apparels, in particular, accounts for a 25% of the decrease in North Korea's direct exports to South Korea.