비유동성 및 거래비용과 단기반전현상을 이용한 반대투자전략의 성과에 관한 연구
Illiquidity, Transaction Costs, and Abnormal Returns on Contrarian Strategies using Short-term Reversals in the Korean Stock Market

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윤호중; 조재호
Issue Date
서울대학교 경영대학 경영연구소
경영논집, Vol.40 No.3/4, pp. 61-88
본 논문은 1995년에서 2005년까지 한국증권거래소에 상장된 주식을 대상으로 수익률의 단기반

전현상이 나타나는지를 살펴보고, 거래회전율과 비유동성이 이러한 단기반전현상에 어떠한 영향을

미치는지에 대해 분석하였다. 연구를 통하여 발견한 사실과 이로부터 얻은 결론은 다음과 같다. (i)

거래회전율과 비유동성이 높을수록 수익률의 반전현상이 강하게 나타난다. (ii) 거래회전율과 비유

동성이 높고 수익률이 극단적인 포트폴리오들을 이용한 반대투자전략을 통하여 더 높은 비정상수

익률을 얻을 수 있다. 이러한 비정상수익은 유동성 제공자가 거래회전율과 비유동성이 높은 주식

들에 존재하는 유동성압력을 흡수해 주는데 대한 보상으로 해석될 수 있다. (iii) 유효스프레드

(effective spread)로 측정한 거래비용을 감안하면 반전현상을 이용한 반대투자전략의 비정상수익

은 사라진다. 이상을 종합하면, 주가의 움직임에서 반전현상이 존재한다는 것은 부인할 수 없지만

현실에서 이것을 이용한 반대투자전략을 통해 비정상수익을 얻는 것은 불가능하다는 결론에 도달

한다. 이는 결국 주가의 단기반전현상이 효율시장가설을 기각하는 결과가 될 수 없음을 의미한다. Using stocks listed in Korea Stock Exchange from 1995 to 2005, we examine

whether short-term reversals exist in the Korean stock market, and explore the

relationship between short-term reversals and stock illiquidity after controlling volume

of trades. We find that stocks with higher turnover and higher illiquidity show

stronger reversals, and that contrarian strategies using stronger reversals generate larger

abnormal returns. These abnormal returns can be interpreted as compensations paid to

liquidity-providers for accommodating liquidity pressures caused by non-informational

demands for immediacy. We also find that abnormal profits disappear when

transaction costs incurred in implementing contrarian strategies, measured by effective

spreads, are taken into account. This result implies that the short-term reversal

phenomenon cannot be considered as an evidence against market efficiency in the

sense of Jensen (1978) and Rubinstein (2001).
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