소수주주축출(Freeze-Out)에 관한 연구

Abstract

2011년 개정 상법은 소수주주를 축출할 수 있는 두 가지 방법을 도입하였다. 지배주주의 매도청구권과 교부금합병이다. 문제는 소수주주축출은 지배주주와 소수주주 간에 이익이 충돌함으로써 소수주주가 불이익을 받을 수 있다는 것이다. 지배주주의 사익추구를 억제하고 소수주주를 보호하기 위해, 먼저 소수주주축출을 위해 도입된 지배주주의 매도청구와 달리, 보다 용이한 기업구조조정을 위해 도입된 교부금합병을 소수주주축출에 이용하는 것이 허용될 수 있는지 고찰하고, 다음으로 지배주주의 매도청구와 교부금합병을 이용한 소수주주축출에서 소수주주 보호방안을 모색할 필요가 있다.

소수주주축출에서 지배주주와 소수주주 간의 이익충돌이 발생한다. 각국의 회사법은 지배주주의 행동을 바람직한 방향으로 규제하기 위하여 다양한 규제방식을 사용하고 있다. 소수주주축출 방식과 상황에 따라 지배주주에 의한 남용위험성과 필요한 규제방식이 달라진다. 소수주주축출의 방식은 조직재편의 대가로 현금을 교부하여 소수주주를 축출하는 교부금합병형과 법에 따라 일정 수 이상의 주식을 보유한 주주가 소수주주의 주식을 강제로 취득하는 주식강제취득형으로 나눌 수 있다. 소수주주축출의 상황은 공개매수자가 공개매수 후 대상회사의 잔여주식 전부를 취득하기 위하여 소수주주축출을 하는 상황인 공개매수 후 잔여주식취득 위한 축출과 이미 지배주주인 자가 대상회사(종속회사)의 소수주주를 축출하는 상황인 지배주주의 축출로 나눌 수 있다. 위 두 가지 소수주주축출의 방식별로 위 두 가지 소수주주축출의 상황이 있을 수 있으므로, 공개매수 후 교부금합병형, 지배주주의 교부금합병형, 공개매수 후 주식강제취득형, 지배주주의 주식강제취득형이 있을 수 있다. 이 논문에서는 각국의 소수주주축출에 대한 법리와 판례를 위와 같은 분석틀에 따라 고찰해본다.

미국은 정식합병(지배주주의 교부금합병형)에 대해 엄격한 완전한 공정 기준으로 심사하고, 공개매수+약식합병(공개매수 후 교부금합병형)에 대해 완화된 경영판단법칙으로 심사한다. 영국은 강제매수(공개매수 후 주식강제취득형)에 공개매수 청약 대상주식의 90% 이상 취득을 요건으로 하고, SOA(공개매수 후 교부금합병형, 지배주주의 교부금합병형)에 주주총회에서 75% 승인과 법원의 인가를 요건으로 한다. 독일은 주요주주의 주식강제취득(지배주주의 주식강제취득형)에 주식회사 자본의 95% 주식 보유와 주주총회 결의를 요건으로 하고, 강제취득(공개매수 후 주식강제취득형)에 공개매수 실행과 95% 주식 보유를 요건으로 한다. 일본은 특별지배주주의 주식등매도청구(지배주주의 주식강제취득형)에 의결권 90% 보유와 이사회 승인을 요건으로 하고, 전부취득조항부종류주식(공개매수 후 교부금합병형, 지배주주의 교부금합병형)에 소수주주 보호를 위해 사전․사후 공개절차, 금지청구권을 도입하였으며, 교부금합병(공개매수 후 교부금합병형, 지배주주의 교부금합병형)에서 주식매수청구권의 매수가격을 공정한 가격으로 개정했다.

미국과 영국은 독일과 달리 기업인수활동이 활발했기 때문에 기업인수활동과 관련된 형태의 소수주주축출 방식이 형성되었다고 할 수 있다. 미국과 영국은 독일과 달리 주식 소유구조가 분산되어 있기 때문에, 높은 비율의 주식보유를 요구하지 않는 소수주주축출 방식이 형성되었다고 할 수 있다. 영국은 기업인수의 규제가 주주 친화적인 방향으로 이루어졌는바, 소수주주축출에서도 마찬가지로 주주 이익을 증진시키는 방향의 소수주주축출 방식이 입법으로 형성되게 되었다고 할 수 있다. 그러나 미국은 영국과 달리 기업인수의 규제에서 법의 공백이 있어 법원의 판례가 그 공백을 메우게 되었는바, 소수주주축출에서도 마찬가지로 법이 정한 소수주주축출제도가 없어, 법원이 사법심사로 규율하는 방식이 형성되게 되었다고 할 수 있다. 독일은 미국, 영국과 달리 기업인수활동이 활발하지 않았기 때문에, 기업인수활동과 무관하게 회사 내부에서 지배주주가 소수주주를 축출하는 방식이 형성되게 되었다고 할 수 있다. 독일은 미국, 영국과 달리 주식 소유구조가 집중되어 있었기 때문에, 높은 비율의 주식보유를 요구하는 소수주주축출 방식이 형성되었다고 할 수 있다. 그리고 독일은 미국과 주식의 본질에 대한 인식에서 차이가 있었기 때문에 높은 비율의 주식보유를 요구하는 소수주주축출 방식이 형성되었다고 할 수 있다. 독일은 미국과 규제의 차이가 있기 때문에 소수주주축출제도도 법에 규정되고 사전적으로(ex ante) 법에 규제방식도 마련되었다고 할 수 있다. 반면에 미국은 소수주주축출제도도 법에 규정되지 않고, 사후적으로(ex post) 법원의 사법심사로 규제되게 되었다고 할 수 있다.

우리나라에서 교부금합병을 이용한 소수주주축출 중 지배주주의 교부금합병형은 지배주주의 남용위험성, 과소한 주식보유로 소수주주축출을 할 수 있는 문제, 소수주주 보호방법이 마련되어 있지 않는 문제, 외국의 지배주주의 교부금합병형에 대한 엄격한 규제, 일본의 회사법 개정과의 차이, 허용할 현실적인 필요성 부족, 95% 주식보유 요건을 피하기 위한 편법이용 우려, 권리남용 문제와 같은 점을 고려하면 허용되어서는 아니 된다 할 것이다. 공개매수 후 교부금합병형은 지배주주의 남용위험성이 크다고 할 수 없고, 미국도 공개매수 후 교부금합병형에 대해서는 완화된 규제를 하며, 공개매수라는 기업인수활동에 따른 시너지가 발생할 수 있고, 공개매수로 90% 이상의 주식을 취득하는 것은 주식강제취득형의 90% 이상 주식보유 요건을 충족하는 것과 같다고 볼 수 있으며, 공개매수 후 대상회사의 잔여주주를 교부금합병을 이용하여 축출하는 것을 허용할 현실적인 필요성이 적지 않으므로 허용될 수 있다할 것이다.

지배주주의 매도청구는 지배주주의 사익추구를 억제하고 소수주주를 보호하기 위한 개선방안으로 사전‧사후 공시절차 마련, 소수주주 매도의무 이행기간의 예외 인정, 주식이전의 효력발생 시기 개선, 감정인 평가절차 개선, 분쟁해결절차 마련, 매매가액 결정방법 정립을 고려할 필요가 있다. 지배주주의 교부금합병형은 원칙적으로 허용되어서는 안 될 것이나 지배주주의 사익추구를 억제하고 소수주주를 보호할 수 있는 개선방안이 마련된다면 허용될 수 있을 것이다. 공개매수 후 교부금합병형은 허용될 수 있으나 소수주주 보호장치가 마련되어 있지 않는 문제는 마찬가지로 존재한다. 따라서 지배주주의 교부금합병형과 공개매수 후 교부금합병형은 소수주주를 보호하기 위한 개선방안으로 엄격한 심사 기준 마련, 독립위원회의 협상, 공개의무 강화, 교부금 산정기준 정립을 고려할 필요가 있다.