조건부왜도에 의한 주가하락 예측

Abstract

본 논문은 한국주식시장의 주식수익률 분포에서 비대칭성 (Asymmetries) 을 측정하는 왜도에 관한 결정변수를 조사, 연구하고 조건부왜도를 통해 주가하락을 예측하는데 목적이 있다. 개별주식의 일별수익률에 대한 왜도를 측정하기 위해서 Chen, Hong and Stein (2001) 의 연구 방법론을 이용하여 일련의 횡단면 회귀분석을 실시하였다.

실증연구 결과 주식수익률 분포의 조건부 음의 왜도는 다음의 경우에서 예측되었다. 첫 번째로 지난 6 개월 동안 추세를 초과하는 비정상적 거래량이 발생했던 주식들에서 예측되었다. 투자자들 간에 의견차이가 존재하고, 기관투자자 등의 공매도 제한을 가정하면 주가 하락기에는 시장에 반영되지 않았던 기관 투자자들의 미공개 정보가 다량으로 노출되면서 비정상 거래량이 증가하게 된다는 Hong and Stein (2001) 의 연구 결과와 상당히 일치하고 있다. 두 번째는 지난 6 개월간에 양의 수익률을 보인 주식들에서 예측되었다. 과거수익률에 대해서 Chen, Hong and Stein (2001) 은 미국주식시장을 대상으로 분석한 결과 과거 36 개월부터 지속적으로 양의 수익률이 발생했던 주식의 경우에서 주가하락을 예상할 수 있는 음의 왜도가 예측되었지만, 한국주식시장의 분석 결과 직전 6 개월간의 양의 수익률만이 유의하게 음의 왜도를 예측할 수 있었다. 그 이전의 수익률들은 산발적으로 상관계수가 음의 값도 보이고 있어 과거 수익률이 왜도를 예측하는 설명력이 미국주식시장의 경우에 비해서 단기적으로만 나타났다. 이러한 결과를 설명하는 Blanchard and Watson (1982) 의 버블이론 (Stochastic Bubble Theory) 을 한국시장에 적용하기에는 한계가 있었다. 세 번째는 시가총액이 상대적으로 큰 주식들에서 예측되었다. 기업규모효과가 왜도에 미치는 영향은 소규모 기업일수록 호재는 즉시 공시하고 악재는 지체공시를 하는 경우가 많다는 선별적 정보공개 (Discretionary disclosure) 가정으로 기업의 규모효과를 설명할 수 있을 것이다.