제로-베타 스트래들을 이용한 주식 시장의 변동성 위험 검증

Abstract

옵션 시장은 음의 변동성 위험 프리미엄(negative volatility risk premium)을 갖는다고 알려져 있다. 그러나 옵션 시장이 변동성 위험(volatility risk)을 갖는다는 일련의 견해와는 달리 주식 시장의 변동성 위험에 대해서는 알려진 바가 적다. 본 논문에서는 코스피 200 지수 옵션의 제로-베타 스트래들 수익률(zero-beta straddle return)을 변동성 위험의 척도(proxy)로 사용하여 주식 수익률과의 관계를 살펴보고자 한다. 분석 결과, 제로-베타 스트래들 수익률은 상대적으로 시가총액이 큰 기업의 수익률에 비해 시가총액이 작은 기업의 수익률을 설명하는데 더 크게 공헌한다. 이 결과는 시가총액이 작은 기업(소규모 기업)의 수익률을 실제보다 낮게 예측하는 CAPM의 이상 현상(size anomaly)이 CAPM에서 고려하지 않은 주식의 변동성 위험(제로-베타 스트래들 수익률)에서 기인할 수 있음을 시사한다. S&P 500 지수 옵션을 대상으로 한 선행연구에 비해 상관관계가 뚜렷하지는 않았다. 이는 코스피 200의 기초자산과 옵션을 소유한 주체가 다르다는 점에 기인하는 듯하다. 그럼에도 불구하고, 코스피 200 수익률에 대한 제로-베타 스트래들 수익률의 설명력이 하위 decile에서 S&P 500의 결과 못지않게 존재함으로 미루어 스트래들 수익률이 주가 수익률에 내포된 변동성 위험을 잡아내는 변수로 유의미함을 뜻한다. 또한 시장 위험뿐만 아니라 변동성 위험이 제거된 제로-베타 스트래들을 연속적으로 리밸런싱한 결과 상당히 큰 수익률을 보였다. 이는 모수가 정교하게 추정된다면 내재된 위험을 모두 헤지할 수 있다는 뜻으로, 시장의 방향성과 무관하게 절대 수익률을 추구하는 헤지펀드 등의 전략으로 주효할 것이다.

It is commonly acknowledged that the option market has the negative volatility risk premium. But, in contrast to this point of view, there is no clear and consentaneous opinion for the stock market's volatility risk. So, In this paper, I want to inspect the relations between stock return and volatility risk using the kospi200 index option's zero-beta straddle return as a proxy. The results show that the zero-beta straddle return more contributes to explain the firms which has a small aggregate value of listed stock compare to big firms. So I may guess the size anomaly which is a abnormal phenomenon of CAPM, that under estimates the small firm's return is caused by ignoring the volatility risk measuring by zero-beta straddle's return. Compared to the previous studies focusing on the S&P 500 index option, the relations is more weaken in this study. This is because the Kospi200 index option shows discordance at possesion between underlying assets and it's derivatives. To acquire more explanationality, investors should have the options, for specifically straddle, as a hedging instruments. In spite of this discordance, the evidences that zero-beta straddle return contributes to explain the low rank decile firms return are as obvious as the previous studies focusing on the S&P 500 index option. Consquently, the straddle return is effective variable to catch the volatility risk premium implicit in a stock return. Continuously rebalancing the zero-beta straddle eliminating the market risk and the volatility risk, substantial amount of returns are exhibited. This means that if the parameters are delicately estimated, all of the implied risks are diversified. This rebalancing strategy will be effective to the hedge funds pursuing a absolute returns regardless of a market condition.