Cash-Flow Uncertainty, Investor Types, and Payout Policy

Abstract

본 연구에서는 외국인 투자자, 최대주주와 현금흐름의 불확실성이 배당 정책에 미치는 영향을 분석하고자 한다. 현금흐름의 불확실성과 배당 정책 간에는 음의 상관관계가 존재하더라도 투자자의 유형에 따라 배당 정책에 각각 어떤 관계가 있는지 검증하고자 한다. 현금흐름의 불확실성이 존재하면 기업들은 재정적인 어려움으로 배당을 하기보다는 유보를 함으로써 사전 예방을 하려고 한다. 외국인 투자자의 경우, 경영 전반에 대한 정보 비대칭문제와 위험 인식 차이로 장기간의 시세차익보다 안정된 수익 실현을 추구하여 현금 배당을 선호한다. 최대주주의 경우에는 개인 투자자보다 낮은 배당 세율로 인해 배당을 늘리고자 하는 요인이 존재하며, 지주회사의 최대주주는 자회사로부터 배당수익을 얻어 수익을 늘리고자 한다. 외환 금융위기 이후부터, 외국인 투자자와 기관투자자의 기업에 대한 투자가 늘어난 2000년부터 2017년까지 한국거래소에 상장된 비금융기업을 대상으로 검증을 실시하고자 한다. 또한, 미국 증권거래위원화와 한국 증권거래법의 5% Rule에 근거하여, 각각의 투자자가 5% 이상의 지분율을 보유한 경우에 한해 투자기업의 경영자에 대한 독립성과 감시 유인을 갖춘 대규모 지분 보유자로 간주하였다. 실증분석 결과, 현금흐름의 불확실성은 배당과 유의적으로 음(-)의 상관관계가 존재했다. 현금흐름의 불확실성이 크더라도 외국인 투자자의 지분율과 배당 간에는 유의적인 결과가 나오지 않았다. 그러나, 현금흐름의 불확실성이 크더라도 최대주주의 지분율이 증가하면 배당이 증가하는 양(+)의 상관관계를 나타냈다. 본 연구를 통해 대량 지분을 소유한 유형별 투자자와 현금흐름의 불확실성이 배당에 미치는 영향을 분석함으로써, 투자자들의 배당세율정책, 지주회사의 수익구조, 그리고 책임경영이라는 화두에 시사점을 제공할 수 있을 것이라 기대한다.

This paper investigates the effect of cash-flow uncertainty and investor types on payout policy. Firms with cash-flow uncertainty would have the incentive to decrease dividend payouts due to precautionary reason. Foreign investors prefer cash dividends so as to avoid information asymmetry risk. On the other hand, major investors prefer dividends because they could utilize profits from dividend revenues that are derived from their subsidiaries and their dividend tax rates are lower than individual investors. The paper conducts a test of non-financial companies in the KOSPI and KOSDAQ market from 2000 to 2017, when the investment of foreign investors and domestic institutional investors has increased since the foreign exchange crisis. Based on the 5% rule of the US Securities Exchange Act and the Korea Securities and Exchange Act, each investor was considered to be a large shareholder with independence and monitoring incentives for the management of the firm. As a result of the empirical analysis, cash-flow uncertainty, as proxied by stock return volatility, has a negative relation with dividend payouts. There is no significant relationship between foreign investors ownership and dividend payouts within cash-flow uncertainty. On the other hand, even if the cash-flow uncertainty is high, there is a positive correlation between major investors ownership and dividend policy. From this study, it is expected to provide implications for the issue of holding companies preference of dividend, their dividend tax rate regime and responsible management of investors.