Agency Problems of Environmental and Social Stocks:

Abstract

본 연구는 Covid-19에 따른 한국 주식시장의 급락 이벤트를 활용하여 기업의 환경∙사회책임 활동이 주주가치를 개선한다고 보는 시각과 기업의 환경∙사회책임 활동은 대리인 문제에 따른 결과로 보는 시각을 각각 테스트하였다. 먼저, 주주가치 개선의 시각에서는 주식 급락시장에서 ESG평가등급이 높은 주식이 양의 누적수익률을 가질 것으로 예측한다. 2020년 1분기 이벤트 기간의 누적수익률을 한국기업지배구조원의 E등급과 S등급을 평균한 점수에 따라 비교한 결과, 평균점수가 높을수록 유의한 음의 누적수익률을 가지는 것으로 나타났다. 또한, 이중차분모형 분석 결과 이러한 음의 효과는 이벤트 기간에서만 유효한 것으로 나타났다. 대리인비용 견해에 부합하는지 검증하기 위해 한국기업지배구조원의 E와 S 등급을 평균하여 얻은 ES변수는 투자비용과 양의 관계를 가진다는 첫번째 가설과 한국의 환경∙사회책임 우수기업은 이벤트 기간 이전에 환경∙사회적 투자가 많았을 것이라는 두번째 가설을 세웠다. ES 변수에 대한 회귀 분석 결과, ES 변수는 판매및관리비와 유의한 양의 관계를 가지며 회사규모 및 배당수익률의 함수임을 확인하였다. 다음으로, 투자비용에 대한 이중차분모형 분석 결과, 이벤트 이전의 기간 동안 ES 변수와 환경∙사회책임 우수기업의 투자비용간 유의한 양의 관계를 가지지만 이벤트 기간에는 ES변수와 투자비용간 유의한 관계가 사라짐을 확인하였다. 본 연구는 비교적 연구가 활발히 진행되지 않던 경제침체 기간 동안 ESG 평가등급과 주식수익률 간의 관계에 대한 실증 분석결과를 제시하였다. 또한, ESG 분야에서 지배적인 입장을 가지는 주주가치 개선 가설(value-enhancing ESG perspective)에 반대되고 대리인비용 가설 (agency perspective on ESG)에 부합하는 실증결과를 제공하였다는데 연구의 의미가 있다.

In this paper, I revisit the question of whether ESG activities are value-maximizing or agent-driven in the Korean stock market using the Covid-19 panic period. I document a unique and negative association between ESG scores and stock returns during the first quarter of 2020. I find that ESG score is a function of selling, general and administrative (SG&A) costs and that high-ESG firms increased their overall costs, SG&A, and free cash flows relative to low-ESG firms before the onset of Covid-19 pandemic. I argue that overinvestment before the first quarter of 2020 significantly accounts for the worse stock performance of socially responsible firms.