집합투자증권 판매자의 법적 지위에 관한 연구

Abstract

This study reviews the legal status of broker-dealers for collective investment schemes (CISs) with the focus on duty of overwatch on asset managers. Until now, the status of broker-dealers for CISs has been discussed within the frame of the legal nature of a unit trust and its sale, however the recently revised Financial Services and Capital Market Act (FSCMA) imposed the duty of overwatch on broker-dealers for CISs which have been considered to exist out of fund governance. This study starts from the recognition that the revision has brought the broker-dealers for CISs into fund governance and intends to examine its reasonability against broker-dealers duty to protect investors interests. A unit trust can be formulated to be a trust relation established by a contract between an asset manager and a trustee with the manager having a power to direct the trustee having the title of asset and the investors constituting the asset. Given that the FSCMA requires an asset manager to entrust sales of CISs to broker-dealers, the broker-dealer for CISs should be considered to be an independent party in distributing CISs to investors. The broker-dealer for CISs has conflicting relationship with investors just for the CISs sale contract, but has a duty to protect investors interests such as suitability during the course to the closing of contract and still remains to protect investors interests even after the closing. The revision to impose a duty of overwatch on broker-dealers can be justified based on the relationship between broker-dealers and investors before and after the closing of CISs sale contracts, but it should be noted that broker-dealers take no fiduciary duty and no responsibility in redemption of CIS only except that they should notify asset managers of the requests for redemption, which shows that their economics are not aligned with investors interests. We should admit that the revision breaks consistency for the legal status of broker-dealers and also it is anticipated that the duty of overwatch would not be effectively executed, even though the revision can be justified by the relationship between broker-dealers and investors, This study proposes, as a conclusion, that the FSCMA should impose fiduciary duty or duty of loyalty on broker-dealers for CISs and find a way of aligning their economics with investors, for example, requiring broker-dealers to invest in the CIS and/or receive a deferred commission.

본 논문에서는 개정 자본시장법에서 도입된 집합투자증권 판매자의 운용자에 대한 감시의무의 이론적 근거를 검토하고자 하였다. 펀드, 그 중에서도 신탁형 펀드인 투자신탁의 지배구조는 투자자, 운용자 그리고 수탁자로 구성되는데, 여기서 투자자는 펀드 재산을 출연한다는 점에서 주주의 역할을, 운용자는 펀드 재산을 운영한다는 점에서 회사의 집행임원 역할을, 그리고 수탁자는 운용자의 대리인 비용을 통제하기 위한 감사(위원회)의 역할을 담당한다. 이러한 지배구조 하에서 살펴볼 때, 판매자는 펀드 지배구조 밖에 존재한다고 볼 수 있다. 그러나 2021년 10월 시행된 개정 자본시장법은 집합투자증권 판매자에게 운용자에 대한 감시의무를 부과함으로써 그간 펀드 지배구조 외부에 존재한다고 여겨졌던 판매자를 펀드 지배구조 안으로 끌어들였다. 즉, 판매자가 수탁자와 함께 운용자에 대한 감시자 역할을 담당하게 되었고, 이는 집합투자증권 판매자의 법적 지위에 대한 논의 지형이 변경되었음을 의미한다. 그렇다면 판매자에게 운용자에 대한 감시의무를 부과하는 입법은 타당한가? 판매자가 투자자를 대신하여 운용자를 감시해야 할 적당한 위치에 있다고 볼 수 있는가? 판매자와 투자자의 관계는 어떠한가? 이 논문은 이와 같은 문제의식에서 출발하여 판매자에게 운용자에 대한 감시의무를 부과하는 입법 태도에 대하여 ① 이미 수탁자가 운용자에 대한 감시의무를 부담함에도 불구하고 판매자에게 중복적으로 감시의무를 부과해야 할 필요성은 무엇인지(필요성), ② 주식, 채권 등 다른 증권의 판매자는 발행자에 대한 감시의무를 부담하지 않음에도 집합투자증권의 판매자에게만 발행자(운용자)에 대한 감시의무를 부과할 이유가 있는지(차별성), 그리고 ③ 법체계적으로 집합투자증권 판매자의 법적 지위와 부합하는지(법체계적 정합성)의 관점에서 검토하였다. 집합투자증권의 판매자가 투자자에게 집합투자증권을 판매할 때, 그 판매자는 판매 자체에 있어서는 일반적으로 투자자와 상반된 이해관계를 갖는다고 볼 수 있지만, 판매 전후에 걸쳐 투자자문 기능을 제공한다. 즉, 판매자는 판매 이전에는 적합성 원칙에 따라 투자자에게 적합한 집합투자증권만을 권유하여야 하고, 판매 이후에는 운용보고서 교부, 환매청구 등과 관련하여 투자자문 기능을 담당한다. 특히 집합투자증권은 투자자에게 환매권이 보장된다는 점에서 판매 이후에도 투자자에게 투자판단을 위한 조언을 제공하기 때문에 상대적으로 광범위한 투자자문 기능을 제공한다고 볼 수 있다. 자본시장법은 대가 없이 제공하는 투자자문은 형식상 투자자문업에 해당하지 않는다고 정하고 있지만, 이는 판매자의 투자자문 기능 자체를 부인한 것이 아니라 반대로 투자자문 기능을 인정하되, 무등록 투자자문업의 문제를 법적으로 해결한 것으로 보아야 한다. 그러나 문제는 수탁자라는 감시자가 존재함에도 중복적으로 판매자에게 감시의무를 부과해야 할 이유가 무엇인지, 다른 증권과 달리 집합투자증권의 판매자에게만 감시의무를 부과해야 할 이유가 무엇인지, 그리고 집합투자증권의 판매자에게 운용자에 대한 감시의무를 부과하는 입법 태도가 법체계상 판매자의 법적 지위와 부합하는지 하는 점이다. 펀드 지배구조를 보면 수탁자는 집합투자재산을 보관·관리하면서 운용자의 운용지시를 집행한다는 점에서 운용자를 감시할 최적의 위치에 선다. 그러나 수탁자는 투자자와의 접점이 없고, 감시활동의 결과를 투자자에게 제공하기 어렵다는 점에서 투자자 보호에 한계를 갖는다. 이런 관점에서 투자자와의 접점을 갖는 판매자가 직접 운용자를 감시하게 할 필요성이 인정될 수 있다. 또, 집합투자증권은 그 투자자에게 상시적으로 환매권을 부여한다는 점에서 다른 증권과 다른 독특한 특성을 갖는다. 이로 인해 투자자는 집합투자증권을 매수한 이후에도 환매권 행사 여부에 대하여 판매자의 투자자문에 의존하게 되고, 반대로 판매자는 투자자에게 판매 후 투자자문 서비스를 제공하기 위하여 운용자의 집합투자재산 운용 현황에 대한 정보를 필요로 한다. 이와 같이 집합투자증권의 판매자는 다른 증권의 판매자와는 달리 판매 이후에도 투자자문 기능을 담당하고, 또 운용현황에 대한 정보를 필요로 한다는 점에서 다른 증권과 차별성을 갖는다. 그러나 이와 같은 집합투자증권 판매자의 감시의무가 자본시장법이 집합투자증권 판매자에게 부여한 법적 지위와 상응하는지는 의문이다. 자본시장법은 집합투자증권 판매자에게 판매 이후에도 운용보고서 교부 및 감시의무를 부과하는 한편, 환매권 행사에 있어서도 판매자를 경유하도록 정하고 있지만, 다른 증권의 판매자와 마찬가지로 충실의무를 부과하지 않는다. 충실의무를 영미법상의 신인의무(fiduciary duty)와 같이 금융투자업자로 하여금 투자자와 이해관계를 공유하고, 투자자의 최선의 이익을 추구할 의무로 이해할 때, 판매 전후에 걸쳐 투자자에게 투자자문 서비스를 제공하고, 투자자의 대리인으로서 운용자를 감시해야 하는 집합투자증권 판매자에게 충실의무를 부과할 필요가 있다. 결론적으로 집합투자증권 판매자에게 운용자에 대한 감시의무를 부과하는 입법은 판매자와 투자자 간의 관계를 고려할 때 그 필요성과 차별성이 인정된다고 볼 수 있지만, 자본시장법이 정하고 있는 집합투자증권 판매자의 법적 지위와 상응하지 않는다는 점에서 법체계적 정합성이 결여되어 있다고 판단된다. 이 글에서는 그 해결책으로 집합투자증권 판매자에게 충실의무를 부과하는 한편, 판매자로 하여금 자신이 판매하는 펀드에 일부 투자하게 하거나 판매수수료를 이연시켜 수취하도록 함으로써 판매자와 투자자의 경제적 이해관계를 일치시키는 방법을 제시하고 있다. 판매자가 집합투자증권의 판매 및 환매에 있어 단순한 창구 역할을 넘어 투자자의 투자판단을 보조하면서 일종의 투자자문 기능을 담당함을 고려할 때, 판매자의 운용자 감시의무를 삭제하기보다는 판매자가 감시의무를 수행할 수 있는 법적, 경제적 기반을 마련해주는 방향의 개선이 타당할 것이다.