신주발행에 있어서 신주인수권 기타 주주보호수단에 관한 연구

Abstract

신주인수권 제도는 신주발행에 있어 의결권 및 현금흐름에 대한 주주의 지분적 이익을 가장 온전히 보호하는 것으로 인식되어 왔다. 최근 소위 에버랜드 사건을 둘러싸고 우리 상법상 신주인수권 제도가 신주발행에 있어 주주 보호 기능을 충실히 하고 있는지에 대한 의문이 제기되기 시작하였다. 2012년 입법예고된 자본시장법 개정안 역시 이러한 논의와 무관하지 않다. 이 논문은 우리 상법 및 2012년 자본시장법 개정안이 제시하고 있는 신주인수권 기타 부당한 신주발행 규제수단, 그리고 판례를 통해 구체화된 신주발행에 있어서 이사 등의 의무론이 가지는 한계를 지적하고, 외국의 입법례와 판례에서 대안이 될 수 있는 것을 찾아서 제시하는 것을 목표로 한다. 이 논문이 지적하고 있는 현행 상법 및 2012년 자본시장법 개정안의 문제점으로는, ① 주주의 신주인수권을 배제할 수 있는 권한을 정관을 통해 승인하고 나면, 이사의 주주총회 소집이 없는 이상 그 승인을 철회하기 곤란한 점, ② 상법상 신주인수권의 양도성 인정 및 실권주 처리에 있어 이사의 재량을 광범위하게 인정함으로써, 신주인수권의 주주보호기능이 제대로 작동하지 않는 점, ③ 주주배정에서 발행가액 기타 발행조건을 정하는 경우, 이사는 경영판단원칙에 따라 그 재량이 존중될 뿐, 별다른 행위 기준이 정립되어 있지 않은 점, 특히 자본시장법 개정안이 실권주가 발생할 경우 그 발행을 철회하지 않아도 되는 사유로 규정된 발행가액이 고가일 경우 등을 규정하고 있으나, 소수주주 축출을 목표로 의도적으로 발행가액을 고가로 설정하는 등의 경우를 상정한다면, 여전히 주주 이익 보호에 미흡한 점이 있다는 점, ④ 부당한 신주발행에 대한 구제수단이, 현저히 불공정한 경우의 신주발행 무효이거나 혹은 ⑤ 대표소송을 통한 금전배상/보상만을 규정함으로써, 불공정의 정도가 현저하지 않은 경우나, 대표소송의 원고적격을 구비하기 힘든 경우 구제의 사각지대가 존재하게 된다는 점이 있다. 이러한 문제의식 하에 영국의 회사법․상장규정․투자가협회의 가이드라인, 미국 모범회사법․델라웨어 회사법․NYSE 상장규정, 독일의 주식회사법, 일본의 회사법 및 2009년 개정 상장규정․2011년 개정 금융상품거래법․2012년 회사법개정요강안 및 이들 국가의 판례에서 해당 문제점 별 대안을 찾는 것을 시도하였다. 그 결과 ①에 관련해서는 주주의 신주인수권을 배제할 수 있는 권한을 정관 또는 주주총회 결의를 통해 인정하되, 이러한 정관은 5년을 한도로 효력을 갖게 하면, 주주의 지속적인 감시권한이 강화될 수 있을 것이라 생각된다. 한편, 국가별로 다양한 형태를 지니는 신주인수권의 입법례는 ②의 물음에 적합한 대답을 내려줄 수 있을 것이다. 가령 양도성이 인정되는 신주인수권이 인정되는 경우만을 주주배정이라고 보고, 양도성을 부정하기 위해서는 신주인수권 배제절차를 필요로 하는 경우나, 상장회사의 주주배정으로 실권주가 발생하면, 이를 신주인수권 증서(nil-paid rights)의 형태로 시장에 유통시킨 후 그 차익은 신주인수권을 불행사했던 주주에게 돌려주는 등의 방법으로 발행인이 기존 주주의 이익을 보호해야 함을 상장규정에 정해둔 경우가 바로 그 예이다. 또한 신주인수권 규정으로부터 주주가 신주인수권을 행사하기에 적절한 조건을 설정할 의무․모든 주주에게 동일한 조건으로 발행할 의무(형식적 평등)․각 지분 실제 가치에 합당한 조건으로 발행할 의무(실질적 평등) 등 다양한 내용을 도출하거나, 이사의 회사에 대한 신인의무로부터 개별주주를 차별하지 않을 의무를 도출하는 것이 가능하다는 점은③과 같은 우리 판례의 한계를 보완해줄 수 있을 것이다. 뿐만 아니라 이사가 주주의 자력부족 상황을 알았다는 사정이 있는 등 예외적인 경우에는, 주주배정시 그 발행가액을 고가로 정한 것도 신인의무 위반이 될 수 있다는 점도 자본시장법 개정안을 검토함에 있어 유의할 필요가 있다. 마지막으로 구제수단의 문제와 관련하여, ④ 영국이나 미국은 부당한 신주발행에 대해서는 금전배상을 원칙으로 하고, 경우에 따라 반대주주의 주식매수청구권 등 다양한 구제수단을 인정하는 것을 금지하지 않는 점, ⑤ 미국 법원은 최근 신주발행과 관련하여 소송요건을 보다 탄력적으로 해석하는 점 등을 참고할 만하다. 즉, 신주발행은 회사와 주주에게 동시에 손해를 입히는 것이 가능하고, 대표소송이 인정되는 유형으로는 회사의 손해가 발생함과 동시에 그 손해가 모든 주주에게 균일하게 귀속되는 경우를, 대표소송과 직접소송이 모두 가능한 유형으로는 회사의 손해가 발생함과 동시에 일부 주주에게 그 손해가 집중된 경우를 제시하고 있다. 이러한 해석론을 차용한다면, 우리 상법상 제399조나 제424조의2의 책임 등을 물을 때, 적어도 신주발행과 관련해서는 직접소송으로 규정될 필요성이 있다고 생각된다.